国际部分

6月份美国三大指数涨跌互现，标普涨2.22%、道琼斯跌0.08%、纳斯达克涨5.49%，新经济股跑赢老经济股。香港恒生指数的跌幅为1.11%，恒生国企指数的跌幅为2.07%，类似五月份一样恒生指数先跌后涨，走势成V型。

美国本月公布的通胀超预期，市场也做出了一定的反应，但很快便修复回去。我们认为对市场的影响来自两方面，一是预期、二是实际。美国公布的宏观数据和美联储官员的公开讲话为预期，真正的量化宽松减少和加息为实际。预期可以修复，实际却不一定会被修复。通胀依然是市场判断美联储动作的一个前瞻指标，如果通胀超预期，美联储会处于两难的境地。至于减少量化宽松的时间点，市场普遍预期在年底或者2022年初；加息的时间点预期在2023年。随着接近这些敏感的时间点，我们维持认为市场的波动可能会加大。

香港在社区发现了散点式的印度变异毒株，幸运的是没有大规模传播，香港的疫苗接种比例在发达经济体仍然是较低的，在商界推出各种各样的激励手段后，市民的接种意愿有一定的提升。就资本市场而言，港股市场和欧美资本市场的走势依然高度相关，尤其在市场不好的时候。所以，下半年我们会重点关注美联储动向，特别是货币政策和财政政策对市场流动性的影响。就中长期而言，看好香港资本市场的观点不变，过去几年香港受社会运动、中美关系博弈、以及疫情这三点的影响均在边际变好。

国内部分

2021年上半年，A股市场处于震荡期，经历了先扬后抑再扬的变化。一月至春节前，一批大市值的“核心资产”经历了加速上涨、估值快速扩张甚至部分泡沫化的过程，春节后则在流动性转向的预期下，风险资产出现大幅回调，引发市场整体性的调整，部分主动管理型基金甚至创出几年来最大回撤，成交萎缩。两个月快速的调整之后，景气板块带领创业板开启了持续大幅上涨，三个月涨幅26%。

上半年来看，上证指数上涨3.4%，深成指上涨4.78%，创业板指上涨17.22%，而全市场涨幅中位数为-2.6%，内部分化仍然剧烈。当前市场关心的核心矛盾，从一季度的通胀预期、收紧担忧快速切换到行业景气投资。市场热点在景气行业中来回切换，新能源车、光伏、白酒、半导近期连番大幅上涨，实质上提前预演了中报行情。从结构上看，新旧经济、大小市值股票分化剧烈，一批传统经济股票大幅下跌，典型的有挖掘机、重卡、传统整车、传统家电板块，特别是对成本与汇率敏感的中游或出口相关制造业。同时，代表着新经济与增量需求的光伏、新能源车、家电新物种等则持续上涨。一方面，短期内如此剧烈的分化积累了一定的内在调整需求；但另一方面看，由于部分产业增长较强、可替代投资品缺失，国内居民财富配置需求仍然强烈，外资流入依然旺盛，支撑着市场以内部消化的形式完成结构调整。

经济方面，市场对经济的担忧主要在于通胀预期的缓解和美联储taper缩紧。过去一年，疫情影响下以美国为首的海外国家大量投放货币，中国经济受益于海外国家居民对货物的消费需求大幅增长，强劲的出口也推动汇率不断上升。展望下半年，随着疫情整体得到控制，当国外的需求从商品重新往服务转移时，对于货物出口需求可能逐步下降。同时，大宗商品的成本约束了部分中游企业的毛利润，量增利润减，制约了中游制造业的再投资意愿。

另一方面，国内集中供地并未带来土地成本的下降，内卷的房企受制于土拍利润率接近于零，土地成交同比大幅下降，会在未来3-6个月内影响新房开工。同时，由于各城市对二手房贷款的收紧，新房销售增速也将逐步下降。综合来看，下半年国内经济内生动力可能温和下降，而通胀亦有所回落。

对于成长股，仅考虑低利率有利于支撑估值是不足的，也要兼顾考虑到利润预期的回落。由此，未来一段时间可能是今年相对比较难做的阶段，可能更多要看结构性机会，比较考验选股眼光和耐心。对于传统行业股票，我们不悲观，深度的下跌往往带来一些良好的投资机遇。长期看，我们认为，由于产业链的强劲、居民财富的配置、市场规则的完善，中国资本市场的真正长牛才刚刚开始。下半年，超额收益的机会仍然可能在核心100支股票之外，应当紧扣宏观主线，在差异中发掘价值。

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